2016年1月，公布协鑫有限借壳预案，主营清洁热电项目和综合能源服务。2015年营业收入81.0亿元，其中电力销售、蒸汽销售、燃料销售分别达到44.0、16.6、19.4亿元，发电量、供汽量同比均有增长。公司投资的发电资产均为清洁能源、可再生能源和国家鼓励的热电联产项目，享有优先调度、全额上网等优惠政策，利润有保障。1)协鑫有限100%股权整体作价45亿元，增发价4.83元/股。16~19年盈利承诺4.08/4.21/4.25/4.28亿元。2)配套募资40亿元，增发价6.08元/股，大股东积极参与。承诺锁定36个月。
能源行业大趋势：能源互联网实现效率最大化。1)现有能源体系效率提升潜力大：单一能源种类体系效率低，对清洁能源消纳能力弱;电网峰谷矛盾突出，单纯增加装机无法解决;购销价差持续扩大，制约工业经济发展。2)电改加速：电改长期目标是实现电力商品化，鼓励清洁能源和新能源的创新。2015年11月，6个电改配套文件出台，各地试点放开，打开售电领域万亿级市场。3)能源互联网实现效率最大化：2016年2月出台互联网+智慧能源发展指导意见，能源互联网改造能源输配、供给、需求体系，极大提高利用效能。能源互联网竞争力在于上下游资源联通优化、横向多能耦合。
依托体内体外资产，打造能源互联网旗舰企业：1)体内资产匹配能源供需，推进清洁能源与互联网深度融合：从供给方面，上市公司旗下权益装机容量达到1526MW，其中清洁能源占72%。从需求方面，苏州智电管理负荷超过2600MW，电能监测点超过4200个;上市公司现已完成云南、北京、广东、贵州等地的售电公司注册手续;同时，公司依托业务发展，积极开展金融租赁和能源基金等方面的金融服务，打造能源互联网服务平台。2)体外资产延伸产业链，产业整合优势明显：协鑫油气正在开发俄塞俄比亚油气项目，将为上市公司燃气机组的气源提供支持。保利协鑫能源(3800.HK)光伏材料、设备技术领先，协鑫新能源(0451.HK)拥有体量较大的光伏电站资产。协鑫智慧交通通过电动汽车等城市智慧交通体系，带来新的业务增长。体外资产不仅延伸了上市公司的产业链，同时部分业务与上市公司协同性较强。
投资建议：首次给予增持评级。我们预测公司15~17年净利润5.03/6.60/7.71亿元。公司备考市值214亿元。燃气等清洁能源机组占比超过七成，是能源清洁化的绝对先驱。配套融资后，业务规模有望翻倍增长。体外资产围绕能源互联网布局，资产优质，行业整合优势明显。首次给予增持评级!
风险提示：国内新能源支持政策低于预期
